Als Entwickler bauen wir nicht nur KI-Modelle, um Unternehmen zu analysieren, sondern wir schlüpfen auch in die Rolle aktiver Investoren. Während KI riesige Datenmengen verarbeiten kann, fehlt ihr die menschliche Seite – die Erfahrungen aus erster Hand, die wir bei der Besichtigung von Produktionsanlagen oder der Nutzung eines Produkts machen. Diese Einblicke helfen uns, ein Unternehmen auf eine Art und Weise zu bewerten, wie es die KI einfach nicht kann.
Heute stellen wir uns die Frage: Wie wichtig ist es, das Managementteam eines Unternehmens zu treffen, wenn wir eine Investitionsentscheidung treffen? Fehlen uns entscheidende Informationen, wenn wir nicht persönlich mit ihnen sprechen können, oder kann KI die Lücken füllen?
Der unsichtbare CEO: Kann man Management wirklich aus der Ferne erkennen?
Die Bewertung des Managements eines Unternehmens ist ein Eckpfeiler der Investitionsanalyse. Viele Anleger analysieren die Führung eines Unternehmens, um sowohl die Qualität des Geschäfts als auch die Fähigkeit des Managements zu beurteilen, zwei wichtige Aufgaben zu erfüllen: eine gute Kapitalallokation und eine effektive Geschäftsführung. Wie Warren Buffett bekanntlich sagte:
„Ich denke, man sollte das Management nach zwei Maßstäben beurteilen. Der eine ist, wie gut sie das Unternehmen führen, und ich denke, man kann viel darüber lernen, wenn man liest, was sie erreicht haben und was ihre Konkurrenten erreicht haben, und wenn man sieht, wie sie ihr Kapital im Laufe der Zeit eingesetzt haben.“
Viele Investoren prüfen auch Faktoren wie Anreizstrukturen, Kapitalbeteiligungen und langfristige Visionen, um die Qualität der Führung zu beurteilen.
Obwohl die Bewertung des Managements allgemein als entscheidend anerkannt wird, ist die Notwendigkeit, die Führungskräfte eines Unternehmens persönlich zu treffen, um sie zu beurteilen, nach wie vor ein Streitpunkt in der Anlegergemeinschaft.
Das Meeting-Dilemma: Ein zweischneidiges Schwert
Für einige Anleger ist ein persönliches Treffen mit der Unternehmensleitung unerlässlich, um sich von der Integrität des Unternehmens zu überzeugen, Vertrauen in die Ausführung zu gewinnen und ein klares Verständnis der Unternehmensstrategie zu entwickeln. Buffetts Sichtweise ist in dieser Hinsicht eindeutig:
„Wir halten es nicht für besonders hilfreich, mit dem Management zu sprechen. Die Manager wollen häufig nach Omaha kommen und mit mir sprechen, und sie haben normalerweise eine Vielzahl von Gründen, warum sie mit mir sprechen wollen, aber in Wirklichkeit hoffen sie, dass wir uns für ihre Aktien interessieren. Das funktioniert nie. Wissen Sie, die Unternehmensleitungen sind in den meisten Fällen nicht die besten Berichterstatter. Die Zahlen sagen uns mehr als das Management. Wir verbringen also nicht wirklich viel Zeit damit, mit dem Management zu sprechen. Wenn wir ein Unternehmen kaufen, schauen wir uns die Unterlagen an, um herauszufinden, wie das Management ist, und dann wollen wir sie persönlich einschätzen, ob sie weiterarbeiten werden.“
Die Fallstricke der persönlichen Begegnungen
Direkte Treffen mit der Unternehmensleitung können zwar Einblicke gewähren, bringen aber auch eine Reihe von Herausforderungen mit sich, die das Urteilsvermögen verzerren können, wie Michael Lewis in The Undoing Project beschreibt. Verhaltensbedingte Verzerrungen, insbesondere im Zusammenhang mit der Entscheidungsfindung, können die Wahrnehmung eines Anlegers verzerren. Zu den wichtigsten Fallstricken gehören:
- Unterschiedliche Motivationen: Investoren nehmen an Sitzungen teil, um das Unternehmen und seine Risiken zu verstehen, während die Geschäftsleitung sie als Verkaufschance betrachtet. Als wichtige Stakeholder betont das Management oft die positiven Aspekte, um die Marktwahrnehmung zu verbessern, und gibt selten die Herausforderungen der Branche oder die Risiken des Unternehmens preis.
- Confirmation Bias: Viele Anleger konzentrieren sich ungewollt auf die Bestätigung ihrer Anlagethese, anstatt sie zu testen. Die Unternehmensleitung verstärkt diese Voreingenommenheit oft durch optimistische Erzählungen, während die Anleger es versäumen, die schwierigeren, risikoorientierten Fragen zu stellen.
- Stockholm-Syndrom: Wenn man dem Charme, der Intelligenz oder der vermeintlichen Integrität des Managements über längere Zeit ausgesetzt ist, kann ein unangemessenes Gefühl des Vertrauens entstehen. Diese emotionale Bindung kann dazu führen, dass Anleger rote Fahnen übersehen, wie es bei Elizabeth Holmes und Theranos der Fall war. Selbst erfahrene Anleger übersahen eklatante Probleme aufgrund persönlicher Bindungen oder Bewunderung.
- Selbsttäuschung: Das Management glaubt oft an die allzu optimistischen Geschichten, die es den Anlegern erzählt, und verdreht die Tatsachen, um sich vor der harten Realität zu schützen. Diese Selbsttäuschung kann Anleger in die Irre führen, die sich in hohem Maße auf die Aussagen der Geschäftsführung verlassen.
- Kein echter Informationsvorsprung: Entgegen der landläufigen Meinung bieten Management-Sitzungen selten einzigartige Einblicke. Die meisten wesentlichen Informationen sind bereits öffentlich oder werden auf breiter Basis weitergegeben, und jeder vermeintliche Informationsvorsprung kann stattdessen als Marketinginstrument für institutionelle Anleger dienen.
Wenn Meetings noch Mehrwert schaffen können
Obwohl Meetings mit Vorurteilen behaftet sind, gibt es Szenarien, in denen sie dennoch wertvoll sein können, z.B:
- Füllen von Wissenslücken: Diese Interaktionen können zur Klärung von Geschäftsmodellen, Betriebswirtschaft oder Branchenstrukturen beitragen. Solche Erkenntnisse sollten jedoch immer mit externen Quellen wie Kunden, Lieferanten und ehemaligen Mitarbeitern abgeglichen werden.
- Feedback geben: Investoren können Sitzungen nutzen, um strategische Entscheidungen zu beeinflussen, z. B. bei der Kapitalallokation oder bei Dividendenzahlungen. So haben Investoren beispielsweise Managementteams erfolgreich davon überzeugt, Rückkäufe vorzunehmen, die Dividendenausschüttung zu erhöhen oder sich an Branchenumbrüche anzupassen.
Unser Ansatz besteht darin, so viele unterschiedliche Informationen wie möglich zu sammeln. Interaktionen mit dem Management sind zwar nützlich, müssen aber mit Vorsicht angegangen werden, da wir immer auf Verhaltensvorurteile achten müssen.
Das Aufkommen des unpersönlichen Ansatzes: KI und Big Data
Auch wenn KI den menschlichen Kontakt nicht ersetzen kann – kein Algorithmus kann Hände schütteln oder die Nuancen der Mimik erkennen -, ermöglichen moderne statistische Tools den Anlegern die Analyse großer Datenmengen aus Managementinteraktionen, ohne dass ein persönliches Treffen erforderlich ist. Aufgezeichnete Telefonate, Präsentationen und Sitzungen werden für Tausende von Unternehmen weltweit in schriftlicher Form transkribiert. Beim Umgang mit großen Datenmengen zeichnen sich statistische Methoden aus, da sie diese großen Datensätze effizient analysieren können, um verwertbare Erkenntnisse zu gewinnen.
Eine bekannte Methode zur Analyse von Finanztextdaten stammt von Tim Loughran und Bill McDonald [1]. Sie erstellten ein finanzspezifisches Wörterbuch, das die Stimmungsanalyse verbessert – die Bewertung des Tons und der Bedeutung von Texten, um festzustellen, ob sie eine positive, negative oder neutrale Stimmung vermitteln. Ihr Ansatz kategorisiert Wörter in negative, positive, unsichere und streitbare Begriffe. So sind beispielsweise Wörter wie „Wachstum“ und „stark“ positiv, während „Verlust“ und „Rückgang“ negativ sind und Begriffe wie „Bericht“ und „Quartal“ neutral sind.
Die wörterbuchbasierte Stimmungsanalyse, wie der von Tim Loughran und Bill McDonald entwickelte Ansatz, kann im Finanzbereich zwar recht effektiv sein, hat aber auch erhebliche Mängel. Diese Methoden stützen sich auf vordefinierte Wortlisten, denen es an Nuancen fehlen kann und die kontextabhängige Bedeutungen nicht erfassen. So können beispielsweise Wörter wie Risiko oder Haftung je nach ihrer Verwendung in einem Satz unterschiedliche Bedeutungen haben. Risiko in „Unser Unternehmen ist aufgrund der Marktvolatilität einem erheblichen Risiko ausgesetzt“ vermittelt eine negative Stimmung, während es in „Wir haben das Risiko durch Diversifizierung erfolgreich gemindert“ ein positives Ergebnis signalisiert. Bei einem Wörterbuchansatz mit festen Regeln würde das Wort jedoch in beiden Kontexten gleich behandelt werden, wodurch diese feinen Unterschiede übersehen würden.
Um diese Einschränkungen zu überwinden, werden moderne Techniken der natürlichen Sprachverarbeitung (NLP) genutzt, um Finanztexte dynamischer zu analysieren. Diese Methoden berücksichtigen Wortbeziehungen, Kontext und Stimmungsänderungen innerhalb ganzer Sätze oder Dokumente, anstatt sich nur auf statische Wortklassifikationen zu verlassen. Durch den Einsatz fortschrittlicher Algorithmen kann NLP subtile Stimmungshinweise erkennen, sprachliche Muster verstehen und genauere Einblicke in Finanzberichte, Gewinnmitteilungen und die Marktstimmung liefern.
Verborgene Einblicke aufdecken: Die Rolle von Earnings Calls
Ein Earnings Call ist eine Telefonkonferenz (in der Regel in Form einer Telefonkonferenz oder eines Webcasts), bei der die Geschäftsführung eines börsennotierten Unternehmens die Finanzergebnisse eines Quartals oder eines Jahres bekannt gibt und diskutiert. Diese Telefonkonferenzen bestehen in der Regel aus einer vorbereiteten Präsentation und einer anschließenden Fragerunde und bieten einen einzigartigen Einblick in das Verhalten der Unternehmensleitung, da sie mehr als nur die Finanzergebnisse offenlegen – sie zeigen, wie die Unternehmensleitung auf eine Überprüfung reagiert.
- Die vorbereitete Präsentation:
In diesem Abschnitt wird der jüngste Finanzzeitraum zusammengefasst, oft unterstützt durch ausgefeilte Folien. Diese Präsentationen sind zwar informativ, aber auch sorgfältig geschrieben, auf Einhaltung der Vorschriften geprüft und darauf ausgelegt, die Stärken des Unternehmens hervorzuheben. Studien zeigen, dass die Unternehmen die Informationen sogar so gestaltet haben, dass sie für maschinelle und künstliche Leser interessant sind [2]. Folglich fehlt der Präsentation die Spontaneität und Transparenz, die notwendig sind, um den Charakter oder die Absichten der Unternehmensleitung wirklich zu beurteilen. - Die Frage-und-Antwort-Runde:
Der zweite Teil ist der, in dem die wirklichen Erkenntnisse entstehen können. Die Analysten stellen Fragen, und das Management muss spontan antworten. Dieser ungeschriebene Abschnitt bietet Möglichkeiten zur Bewertung:- Zuversicht: Wie souverän geht das Management mit schwierigen oder unerwarteten Fragen um?
- Klarheit und Spezifität: Sind die Antworten direkt und umsetzbar oder ausweichend [3]?
- Konsistenz: Stimmen die Antworten mit früheren Aussagen überein, oder gibt es Widersprüche?
Obwohl diese Gespräche wertvolle Erkenntnisse liefern können, haben auch sie ihre Grenzen. Unternehmen können den Informationsfluss beeinflussen, indem sie z. B. optimistischeren Analysten den Vorzug geben [4] und so den Ton des Gesprächs verzerren.
Auch kulturelle Nuancen müssen berücksichtigt werden wie unsere folgende Analyse zeigt: Je höher die Wolke, desto positiver waren die gesprochenen Beiträge. (obere Grafik) Amerikanische Führungskräfte sind eher enthusiastisch, während in Japan eher Neutralität vorherrscht. (untere Grafik) Der Ton der Analysten ist für Unternehmen in aller Welt vergleichbar, was auch die Internationalität widerspiegelt, da US-Analysten auch an Anrufen europäischer Unternehmen teilnehmen und umgekehrt.
Durch die Analyse von Gewinnmitteilungen im Laufe der Zeit können Anleger Veränderungen in der Zuversicht oder im Ton des Managements verfolgen und so tiefere Einblicke in die Entwicklung des Unternehmens gewinnen.
Die Zukunft der Managementbewertung: Eine Synergie aus KI und menschlichem Urteilsvermögen
Die Zukunft der Managementbewertung liegt in der Verschmelzung von menschlicher Intuition und fortschrittlichen KI-Tools. Durch die Analyse von Gewinnmitteilungen und anderen Textdaten kann KI quantifizierbare, objektive Einblicke liefern, die sonst subjektiv wären. Mit Fortschritten in der Audio- und Videoanalyse könnte KI bald stimmliche Hinweise wie Tonhöhenänderungen oder Stressmarker sowie Mimik bewerten und so ein tieferes Verständnis für die Authentizität und das Selbstbewusstsein des Managements ermöglichen.
Stellen Sie sich eine Zukunft vor, in der KI nicht nur bewertet, was das Management sagt, sondern auch wie es etwas sagt – indem sie ausweichende Sprache, widersprüchliche Erzählweisen oder Stresssignale in der Körpersprache erkennt, die auf tiefere Bedenken hinweisen.
Fazit: Eine neue Ära der Erkenntnis
Die Bewertung des Managements eines Unternehmens ist entscheidend für den langfristigen Anlageerfolg, doch die Notwendigkeit persönlicher Treffen mit der Unternehmensführung wird kontrovers diskutiert. Unabhängig von der individuellen Entscheidung: Mit dem Aufstieg der KI können Investoren nun Transkripte, Gewinnmitteilungen und andere aufgezeichnete Interaktionen effizienter analysieren, wodurch potenzielle Verzerrungen reduziert und der Bewertungsumfang erweitert wird. Der Einsatz von KI eröffnet neue Möglichkeiten zur Generierung von Investmentideen, die zuvor unerreichbar gewesen wären, da Investoren nur eine begrenzte Anzahl von Gewinnmitteilungen persönlich verfolgen konnten. KI kann Transkripte aus Tausenden von Gewinnmitteilungen verarbeiten und analysieren, sodass Investoren Muster erkennen, Stimmungswechsel aufdecken und Erkenntnisse über eine Vielzahl von Unternehmen gewinnen können. Diese Skalierbarkeit ermöglicht es, Anlagechancen zu identifizieren, die andernfalls möglicherweise übersehen worden wären.
Während sich die Technologie weiterentwickelt, wird sie menschliches Urteilsvermögen nicht ersetzen, sondern ergänzen—und Investoren ermöglichen, fundiertere Entscheidungen mit einem klareren Verständnis des Managementverhaltens zu treffen. Am Ende bleibt das Ziel dasselbe, sei es durch einen Händedruck oder einen Algorithmus: Führungspersönlichkeiten zu identifizieren, die langfristigen Wert für ihre Unternehmen und Aktionäre schaffen.
4. Cohen, L., et al. (2012). “Playing Favorites: How Firms Prevent the Revelation of Bad News”